孙和声：债务与当代经济

无债不成经济， 可说是当代经济的主要特征， 只是凡事过犹不及，没有适度的举债， 经济缺乏活力。可过度举债，又会引发资产泡汤破裂后的金融与经济危机。这是当代经济的悖论（paradox），会出现这个主流趋势也与现实情况与其对策有关。

如在1 9 3 0 年代由美国引爆大萧条中，便出现了由政府举债刺激经济，使经济起死回生的思路。这种思路通称为凯因斯主义（Keynesianism），是一种偏重有购买力的需求（称为有效需求）。本来，这只是一种应对危机的对策。只是二次大战后，成了主流经济思想，也是推动福利国的思路与机制。

在1950-60年代，这个思路也确切推动了发达国的经济繁荣；只是甘蔗没有两边甜，到了1970年代，其病态便逐渐显示，如停滞性通膨，从而也引发了多种反凯因斯主义的理论，如货币主义（Monetarism）。

根据货币主义论，经济动荡主因在于货币供给量。货币供给过少，会引发经济不振，因钱荒会使整个经济动不起来；可供应量过多，又会引发通膨，甚至是各种投机活动与金钱游戏，形成泡沫终而引爆经济危机。

日本非理性繁荣现象

一个例子便是1990年代日本泡沫破裂，引起失落的20多年。日本经济泡沫的形成与其破裂，有人归因于1985年的广场协议（Plaza Accord，Plaza是美国一所酒店名，协议是在此签署）。在这场协议中，美国强制日币大幅升值，以便纠正日美间的贸易失衡；否则，美国便要对日本货采取高关税或限制进口。这个谈判中，日本同意日币升值。

在协议后的3个月，日币对美元从250对1美元，升到200，到了1986年，又升到150。然后，在1987年升到1美元对120日币，升幅惊人。日币大幅上涨，日本企业也大事向海外扩张，包括购买海外资产（如矿场）与直接投资。大马也因此接受了不少日本外来直接投资。

与此同时，日本当局也为了抵销日币高涨的作用，而发动了货币扩张政策，也就是减利率与加大货币供应量。正是这个货币扩张政策，加上外贸难搞，促使许多日企较搞财技，也就是以钱赚钱的金钱游戏。这个财务技术无疑在短期内，为不少企业赚了快钱，可也使许多人疯狂了。

在1989-90年，只有37万平方公里的日本，其地价总值竟然比940万平方公里的美国还高出4倍。可这不可思议的事使许多日本人沾沾自喜，还夸说一个东京的地价足以买下整个美国；这么荒唐的事，竟也成了许多人的常识。这不禁让人联想到荷兰的郁金香泡沫与英国的南海骗局等荒唐的疯狂行为。

当股价与地价太过离谱时，日本当局只好采取货币紧缩政策，以抑制这个非理性的繁荣现象，此举则引爆了恐慌与竞相抛售。这就是日本从日本第一转入迷失20多年的经历。

美国次贷危机

同理，美国在2008年会发生次贷危机，其起因也在于，自2000年美国互联网泡沫破裂后，美国联储局便走低利率政策。本来，低利率只是一时的对策，可却持续了好几年，经而引爆了次贷危机。这个教训便是利率长期超低，易引起各种投机行为。久而久之，便会由资产升值（主要是股票与房地产）发展到泡沫化阶段。泡沫破裂后，又会出台更低的利率与更多的货币供应来刺激低迷的市场。

其后果之一是，这些多出来的钱会有部份流出本国，到外国去兴风作浪，从而又在国外引发资产升值。当泡沫要爆发时，这些热钱又可能突然大举撤资，进而在热钱流入国引发大幅货币贬值与危机。如1997-98年的东亚货币危机。1998年的俄罗斯金融危机或1999年的巴西金融危机及最近的阿根廷与土耳其危机。

这些热钱会出现，原因在于，不论是日本在1990年代出台的超低利率政策（低至0.5％的利率）或2009年后美国的量化宽松（也低至0.5％），却会诱使投机者搞乾坤大挪移，把钱从低利率国引入高利率国以赚取利率差价，或是进入股市炒股。

只是，这些快进快出的投机金钱并非长期的生产性投资，而是短期的投机；因此，其进其出，特别是大量一齐进或退出，均会在东道国引起现象。如炒作房地产便会发生“劫贫济富”的现象，而其撤退又会引发恐慌，如1997-98年的东南亚危机。

善用债务推动经济

因此，有人主张搞自由化的国家应审慎对待金融自由化，且应是个阶层性的自由化而非一举大开金融门户。尽管如此，由于低利率可降低举债成本，若能善用之，亦不失为发展事件的方便之门。也因此，许多利率较高的国家也会在国际市场上举低利率债来搞投资。若是生产性投资，也确是一个机会。关键在于是否善用。

就大马来说，近年来外债也大幅上升，在2018年总外债已高达9249亿令吉，就绝对额来说，世界排名大约是第14名，算是高外债国。据国行的报告，其中的中长期外债占5196亿令吉，而短期外债占4053亿令吉，还债比率占总出口的约11％。这些外债中，有68.9％是外币计价外，即有31.1％是以马币计算。

就外债的构成分类，有22％是银行间举债、债券类占16.6％、公司间借贷占14.8％、非居民的存款占10.6％、非居民也拥有19.5％的本国发行债券及其他。从举债主体来分类，联邦政府占19.3％、银行占39.2％、私人企业占27.3％。另外公共企业也占13.7％。债务无疑可推动经济，关键在于如何善用。

在2018年，大马的名义国内生产总值（GDP）是1.42兆令吉，外债则是9249亿，百分比确实偏高。一般来说，内债（即政府用马币举债）会使政府更有周旋空间，外币则否。当代各国经济基本上是债务驱动型的，大马亦然。